如何看7月份经济数据的回落和未来走向？

整体来看，今年7月份经济数据指标有所回落主要是受3个因素影响：(1)国内局部疫情发酵；(2)极端天气影响；(3)缺电缺芯。总的来看还是阶段性扰动因素居多，但经济后面依旧存在积极因素，整体会维持在合理区间内。在短期因素扰动经济修复节奏的情况下，后续政策或将继续保持呵护态度。一方面，中央高层会议指出“国内经济恢复依然不稳固、不均衡”，“要做好宏观政策跨周期调节”，显示出政策对于经济稳定增长的呵护态度明显。另一方面，从8月续作MLF操作来看，央行小幅缩量1000亿元续作超出市场预期，再次确认了货币政策偏暖的基调，整体上是有利于经济复苏的。

具体来看：

投资端：制造业投资加速修复，房地产投资降温，基建投资出现拖累。7月极端天气通过影响施工，对投资项目落地形成拖累，进而对整体投资端形成短暂冲击。1-7月全国固定资产投资两年复合增速小幅下滑0.1个百分点至4.3%。分项来看：首先制造业投资增速加快，体现国内需求也在增加。制造业投资同比增长17.3%，两年平均增长3.1%，比1-6月份加快1.1个百分点。向后看，制造业企业利润稳定增长，叠加企业预期较为稳定，制造业投资将有望保持稳定增长。第二，房地产开发投资在政策调控趋严的背景下进一步降温。1-7月房地产开发投资同比增长12.7%，两年平均增长8.0%，比1-6月份回落0.2个百分点。三道红线从供给层减弱房企拿地的积极性，需求端也受房贷利率上调等调控政策的影响走弱，带动房地产投资涨幅回落。目前国内坚持“房住不炒”，坚持“稳地价、稳房价、稳预期”，后续地产投资可能仍有下行压力，但整体将保持稳定。第三，基建投资出现拖累。7月基建投资(不含电力)两年复合增长由正转负，一方面是受到极端天气影响，另一方面受地方隐形债务监管的影响。向后看，财政力度加大，为了在今年年底明年初形成实物工作量，预计后续几个月的基建投资将出现改善。

消费端：受国内疫情和极端天气的影响，国内消费出现暂时性回落。7月份，社会消费品零售总额34925亿元，环比下降0.13%，部分地区(河南、江苏、湖南等)的社零总额也在不同程度上有所回落。但疫情和极端天气带来的均为阶段性冲击，后续疫苗的接种、精准防控的有效实施以及居民收入的增加都将对消费的修复形成一定支撑。居民就业保持稳定也将为消费的修复持续添加能量。7月份新增就业继续扩大，应届毕业生进入劳动力市场带来的失业率暂时性上升幅度低于季节性，外来户籍人口失业率低于上月水平，均表明就业政策稳定就业的效果在持续显现中。

如何看专项债加速发行对利率和股市的影响？

今年1-7月新增地方专项债为1.35万亿元，占全年预期目标3.65万亿的37%，专项债发行节奏较慢，财政后置较为明显。

从历史经验来看，专项债实际发行额与目标发行额的差距较小，因此预计8-12月的实际发行规模为2.2万亿-2.3万亿，债券供给压力较大。节奏方面，中央高层会议提出“推动今年底明年初形成实物工作量”，由于从债券发行至形成实物工作量存在传导时滞，我们认为今年年内将完成债券发行。其中，8-9月发行可能较为集中，以支撑年底形成实物工作量；部分专项债发行可能将于四季度完成，以对明年初的实物工作量做出贡献，实现财政政策的跨周期调节。

从目前的情况来看，专项债加快发行将有望带动利率上行，但上行的压力并不大。今年3月份以来，由于流动性超预期宽松，“资金欠配”带动利率大幅下降，专项债加速发行或将扭转这一趋势，利率有望小幅上行。

从利率上行幅度来看，我们认为上行空间有限。一方面，中央高层会议对于货币政策的定调较暖，要求“稳健的货币政策要保持流动性合理充裕”，但数据显示经济恢复受短期因素影响表现较差，后续货币政策有望配合发债节奏对流动性进行一定的呵护。另一方面，从2018年和2019年的经验来看，2018年7-9月和2019年6-9月专项债发行节奏均较快，但利率并未出现大幅上行，所以不必过于担忧利率会出现大幅上升。在利率小幅上行的背景下，此前受益于利率下行的行情可能会受到一定的扰动，高估值资产可能承压，但低估值资产受到的影响也许不大，甚至可能反而受益于财政政策发力带来的利率小幅上行。

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